간판만 ‘비트코인 테마주’…이제는 디지털 자산 기업 진짜 실력 싸움

암호화폐 약세장이 길어지면서 디지털 자산 재무(DAT) 기업들의 주가가 순자산가치 언저리까지 밀려났다. 한때 ‘비트코인 테마주’로 과열됐던 종목들이 실제 보유 자산 가치 수준으로 내려앉자, 시장에서는 “이제부터가 진짜 옥석 가리기”라는 평가가 나온다. 12월 금리 인하 기대가 커지는 가운데, 누가 살아남을지에 관심이 쏠리고 있다.

mNAV 3~10배에서 1배 수준으로…DAT 거품, 빠질 만큼 빠졌다

12월 6일(현지시간) 암호화폐 전문 매체 비인크립토 보도에 따르면, 비트코인(Bitcoin, BTC)과 이더리움(Ethereum, ETH) 등 주요 코인 가격이 조정을 거듭하면서 DAT 관련 상장사들의 주가도 직격탄을 맞았다.지난여름만 해도 수정 순자산가치(mNAV)의 3배에서 많게는 10배까지 거래되던 종목들이 지금은 mNAV와 비슷한 수준, 혹은 그 이하 가격에 놓여 있다는 설명이다.최근 엔화 캐리 트레이드 청산 우려, 채권시장 변동성 확대, 경기 둔화 공포 등이 겹치면서 변동성이 커지자 투자자들 사이에서는 “DAT 기업들이 대출 상환을 위해 코인을 쏟아낼 것”,“주가 방어를 위해 보유 비트코인을 던질 수 있다”는 식의 비관론까지 번지고 있다.

“패닉 셀 vs 존버” 갈림길…12월 금리 인하가 분수령

디지털 자산 운용사 코인쉐어스(CoinShares)의 리서치 책임자 제임스 버터필(James Butterfill)은 현재 상황을 “위험하지만, 아직 파국 단계는 아니다”라고 정리했다.그는 리포트에서 DAT 기업들이 두 개의 전혀 다른 시나리오 앞에 서 있다고 진단했다.

-공포에 휩쓸려 보유 코인을 투매하는 경우

시장 유동성이 말라붙고,가격 하락이 추가 매도를 부르는 악순환 가능성

-보유량을 지키며 반등을 기다리는 경우

거시환경이 개선되면, 가격 회복의 수혜를 고스란히 가져갈 수 있는 시나리오

버터필은 인플레이션 둔화와 채권금리 안정으로 미 연방준비제도(Fed)의 12월 금리 인하 가능성이 높아진 점에 주목했다. 금리가 낮아지고 달러 강세가 꺾이면 유동성이 위험자산으로 재유입될 수 있고, 그 과정에서 비트코인·이더리움 등 암호화폐와 DAT 주식이 동반 반등을 시도할 수 있다는 분석이다.특히 그는 “달러 약세와 유동성 공급이 동시에 나타나는 구간에서는 공매도 물량이 되레 숏 스퀴즈로 돌아설 위험도 있다”며, DAT 기업들 입장에선 지금이 ‘포기하느냐, 버티느냐’를 선택해야 하는 변곡점이라고 평가했다.

구조적 약점 드러낸 ‘암호화폐 재무’ 모델

다만 시장 분위기가 살아난다고 해서 모든 디지털 자산 재무 기업이 자동으로 살아남는 것은 아니라는 게 버터필의 경고다.그는 암호화폐 기반 재무 모델이 가진 구조적 결함을 세 가지로 짚었다.

-주주 가치 희석

주가 하락 국면마다 잦은 유상증자·전환사채 발행,“비트코인 더 산다”는 명분 아래 기존 주주 지분 희석

-자산 쏠림 리스크

자산 대부분이 비트코인이나 특정 코인에 몰린 구조,가격 조정이 곧 재무 건전성 악화로 직결

-실질 수익 모델 부재

운영 수익은 미미한데,“디지털 자산을 많이 들고 있다”는 사실만으로 높은 밸류를 받았던 기업들

버터필은 “이제 투자자들은 ‘코인 많이 들고 있다’는 말만으로는 설득되지 않는다”며, 현금흐름·이익 구조·리스크 관리 체계 등을 꼼꼼히 따지기 시작했다고 말했다.